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来源：第一财经日报

        在新型城镇化中，如何解决地方政府公共投资的资金来源和如何规范地方政府的投资行为是两大难题。

　　在此，笔者建议中央政府试点地方政府债券率先在香港以人民币计价发行和交易的综合改革。通过允许符合条件的地方政府赴香港发行和上市交易人民币计价的市政债券，中央政府既可有序地解决城镇化基础设施建设的融资问题，又可以对地方政府投融资行为引入法律和市场的双重约束；并在推进户籍制度改革的背景下，引入用脚投票的市场选择与国家统一规划间的互动机制，实现人口以就业为导向的有效集聚和城市乡镇的合理布局与协调发展；并在试点和推广财政民主化改革后，促进市政债券回归上海证券交易所挂牌交易，以发挥香港的制度牵引作用，推进两地与人民币国际化的客观要求相适应的国际金融中心建设。

　　此外，中央政府应调整与地方政府的财税关系，推进干部考核制度的变革，以此提高地方经济和金融可持续发展的能力和动力，促进和谐社会的建设。

　　新型城镇化的四大难题

　　新型城镇化的战略目标应该是实现以人为本的社会与经济可持续发展。或者说新型城镇化是中国经济转型过程中实现以人为本的社会与经济可持续发展的重要途径。

　　新型城镇化的基本要素在于：1.通过有效创造就业岗位的产业发展与政府公共产品和服务供给的增长，吸引人口在城市和城镇的有序集聚，并实现进城农民的市民化。2.通过农村土地的确权和使用权的流转及农村基础设施的建设，促进农业现代化经营，释放农民和进城农民的购买力和市场需求，同时实现农民、农业和农村发展的现代化。

　　推进新型城镇化面临的第一个难点就是如何在城镇促进劳动密集型产业的发展。如果将创造就业岗位作为新型城镇化的直接目标，中小城市和城镇必须根据本地自然资源和地理环境的比较优势加入制造业和服务业的现代分工体系，承接沿海或发达地区制造业的梯度转移和服务业的外包。这在客观上要求本地劳动力市场能够提供工资适度、技能符合要求的人力资源；本地在环境质量、交通运输、现代通讯和社会文化设施等方面能满足企业经营发展的需要和随迁高管及技术人员的生活需要。

　　随着产业和人口的集聚，本地商业和消费服务业也将得到发展。消费服务业具有实时体验性质（即服务的生产、销售和消费同时发生）及很强的个性化和人性化要求。其对从业人员的基本素养和职业技能有比一般制造业甚多的要求。因此，民间农业投资、制造业梯度转移、外包服务业和消费服务业的发展都需要政府投资先行，在基础设施建设、教育、医疗、廉租房建设等公共服务供给以及职业培训等人力资源开发方面取得进展，由此带来了地方政府公共投资的资金来源如何解决的第二大问题。

　　比融资更为关键或需要同时解决的第三个问题是如何规范地方政府的投资行为，纠正其软预算约束和圈地造城的偏好，防范可能引发地方政府债务危机的系统性金融风险。特别是中西部地区，基础设施建设相对落后，政府制定过于庞大的投资计划，而人口和产业的聚集跟不上，导致资金链和债务链的断裂。因此引入金融市场融资与约束兼具的机制将政府投资计划纳入合理可行和可持续的滚动发展途径就成为推进新型城镇化的着力点。

　　第四大问题是如何消除地方政府行政区划间的分割与无序竞争，以产业间与产业内的分工网络为纽带促进城市群或大中小城市与乡镇协调发展的合理布局。

　　解决上述四大难题推进新型城镇化是一个长期的系统工程。既需要自上而下的顶层规划也需要自下而上的市场选择与自主创新，只有这样才能走出一个多元化的成功道路。

　　探寻在香港发行地方政府债券

　　笔者基本思路是借助香港法律制度和成熟资本市场的双重优势培育地方政府债券市场，从新型城镇化的资金融通入手构建金融市场推进机制。

　　改革开放30余年来，我国地方政府一直都有重要的筹资活动，但却没有成熟的地方政府债券市场。近期中央政府又中止地方政府境内发行债券的试点和推广。其中最主要原因有两个：一是缺乏针对地方政府投融资行为的有效约束机制。中央政府担心地方政府融资一放就乱，形成由中央财政承担的系统性金融风险。二是中央政府维护政治集权的需要。中央政府需要防止地方政府权力过度扩张，影响中央经济政策的贯彻落实；同时也要避免为地方分裂主义留下隐患。

　　目前中国地方政府投融资模式的最大缺陷是缺乏约束机制。土地批租和地方融资平台借债等资金的使用无须纳入地方财政预算。而地方人大委员会对政府财政预算的审批也无实际约束力。但是中央政府硬性限制或禁止地方政府通过发行债券筹集基础设施建设的资金也带来一系列社会经济问题。地方政府对金融控制权的争夺正在导致影子银行的膨胀和金融秩序的混乱；地方政府银行信贷财政化的使用埋下地方债务危机的隐患；对土地财政的过度依赖和公共产品的供给不足则导致社会矛盾加剧。

　　目前由中央政府代发地方政府债券的做法也存在一系列弊病：强化了中央政府相关部门的审批权，放大了“跑部钱进”的缺陷；除总分行制度的银行体系外又增加了一个地区性金融风险向国家财政和全社会转嫁的渠道；无法适应新型城镇化多元发展的客观融资需求；无法确立和积累地方政府信用这一社会资本以改善投资软环境；无法借助市场选择机制实现政府优选和行政区划的调整，以形成城市群以及城乡协调发展的合理布局。

　　笔者建议中央政府允许具有较强偿债能力的发达地区省级政府赴香港发行人民币计价的市政债券并同时进行财政民主化改革的试点，对地方投融资行为引入中央政府许可和市场筛选的双重约束机制，培育并有序推进地方政府债券市场的发展。

　　在香港建立地方政府以人民币计价的债券市场具有以下优点和可行性依据：

　　第一，可满足地方政府基础设施建设的正当融资需求，促进地方经济的可持续发展。作为融资主体的地方政府具有强烈而持续的发债需求，其巨大的规模可保证未来香港的地方政府债券市场具有足够的深度和广度。

　　第二，可借助香港保护私有产权的法律制度和国际投资者参与的市场约束机制规范地方政府的投融资行为。通过培育地方政府的市场信用基础提升其公信力和财政预算透明度，可促进其职能的转变，确立执政为民的政治理念，并提高其投资理性和效率。

　　第三，可减少地方政府对土地财政的依赖，并为土地财政的退出创造市场条件。地方政府在香港发债的试点可以从沿海发达地区省政府和直辖市开始。这些地区土地财政的施展空间已相对有限，其不可持续性日益紧迫。另外发达地区地方政府财政实力和信用基础较强、商业文化根基深、经济开放程度高，行为方式与国际接轨较为容易。先易后难有利于香港债券市场稳步发展。

　　第四，在香港试点建立内地地方政府债券市场可为国际投资者提供具有稳定收益的准国债投资工具，起到激励人民币境外使用的积极作用，为人民币国际化奠定离岸金融市场基础。

　　第五，地方政府到香港发行债券仍然可以纳入中央政府统筹范围，配合国家战略和区域发展战略的实施来推进，维护地区经济的协调发展和国家政局的稳定。

　　赴香港发行人民币市政债券的地方政府需要同时启动财政民主化改革试点。通过地方政府扩大财政预算的透明度和财政决策的民主化，引入市场和本地居民对地方政府的双重监督，促进地方政府职能的转变。

　　在试点成功取得经验的基础上，在制度和市场条件相对成熟的时候，地方政府债券可同时在香港和上海两地证券交易所上市交易。笔者认为，为了更好地发挥香港法律制度对上海国际金融中心的牵引作用，促进内地债券市场体系的规范化和国际化，有必要在地方政府财政透明度的决策民主化改革得以推进，国内信用评级、会计审计和法律服务等社会中介服务业得到相应发展的情况下，实现地方政府债券市场向上海证券交易所的回归。

　　通过地方政府同时在内地和香港发行市政债券并在两地同时交易的方式，发挥香港的制度牵引作用或溢出效应。笔者建议市政债券在交易所交易的主要理由在于：与银行间市场相比，交易所的参与主体更为分散和多样化，从而有助于金融风险的分散化。目前在银行间市场发行和交易的企业债券大都仍然为商业银行所持有，从而企业经营风险和道德风险仍然与信贷相仿，集中在银行体系。未来地方政府债券和企业债券的发行和交易应该避免过度集中在商业银行体系内部的这种市场格局。

　　必要的配套改革措施

　　调整中央与地方的财税关系

　　地方政府债券市场的创设及其发展只解决地方政府在软硬基础设施建设的前期投资成本与未来收益之间的跨时期平衡问题，不仅不能解决地方政府结构性的收支不平衡，而且必须以地方政府财政收支的动态平衡为稳健性基础。2011年预算内财政收入中央与地方政府各占50%左右，但在财政支出方面中央占比仅为15%，地方占了85%。因此中央与地方财税关系的调整要求减轻地方政府提供公共产品的责任，并提高其税收所占比重。

　　笔者认为，提供九年义务教育的全部责任和提供职业教育的部分责任应该转由中央政府承担。主要依据在于：义务教育的均等性是市场经济条件下机会均等的前提条件，也是缩小贫富差距、提高国民综合素质的基本条件；劳动者的流动性也要求中央政府承担全部义务教育责任并按受教育人数进行教育基金的分配。另外笔者建议中央政府成立国家人力资源开发银行，将相当于GDP 0.5%~1%的教育经费通过国家人力资源开发银行用于支持学校与企业合作的职业教育项目。

　　与此同时，中央政府可以通过开设房地产持有税和遗产税等新税种，并由地方政府征收和使用，也可适度提高地方政府在增值税或企业所得税中的分成比例。

　　稳步放松户籍管理制度

　　地方政府债券市场得到发展的过程中，信用良好、投资效率高的地方政府会形成强者恒强的竞争优势。此时中央政府有必要放松并最终取消户籍管理制度，通过引入本地居民用脚投票的市场选择机制，促进地方政府之间在创造就业岗位和公共服务供给方面的有序竞争，并适时进行县市的撤并和行政区划的调整，将自下而上的市场化选择与自上而下的中央政府的规划调整相结合，实现地方政府优选以及城市乡镇的合理布局。

　　改革干部考核制度

　　地方政府债券市场的健康发展很大程度上取决于地方政府在社会软硬基础设施建设中的投资与地区经济发展之间动态的正相关关系。香港科技大学社会研究部讲座教授龚启圣研究了1664个县5000位县级官员从1999到2008年期间的数据，他发现土地出让收入增长翻倍使官员的晋升机会提高40%。因为土地出让收入越高，可用于大型基础设施项目的资金越充裕，给上级留下的印象越好。澳大利亚悉尼大学社会学者格雷姆·史密斯的研究表明能否改善绩效考核、增加预算内外的收入和增进官员自身利益对地方政府官员实施某项政策具有重要激励作用。

　　因此，调整地方政府干部考核体系的指标和结构可以在促进地方经济的可持续发展上发挥积极作用。笔者建议取消GDP指标，强化教育、医疗、社会保障和服务业就业指标的权重。这将有助于抑制地方政府过度或盲目的固定资产投资。

　　加快培育本土权威信用评级机构

　　信用评级服务是增强市场的透明度、提高债券市场定价和资本配置有效性的重要环节。信用评级的高低不仅左右债券发行主体的融资成本，而且会影响投资者对市场的信心。因此信用评级机构评级服务的客观、公正和有效性对市场的健康发展至关重要。香港尽管是全球第三大国际金融中心，但是由于债券市场不发达，香港没有自己独立的信用评级服务机构。

　　考虑到三大国际信用评级机构对全球市场的寡头垄断及其在欧债危机中推波助澜的行为，亚洲人民币债券市场的发展急需培育本地区新生和独立的信用评级服务机构，并不断提高其权威性和市场影响力。建议香港和上海两地高度重视并合作推进信用评级服务机构的发展，以此促进地方政府债券市场的健康发展。

　　最后需要指出的是，目前发达国家大都通过量化宽松货币政策应对危机，促进经济复苏。它们财政入不敷出，经济前景低迷，采取货币政策反危机，属于饮鸩止渴，效果有限，后果十分严重。相比较，中国经济仍有强劲的增长潜力，政府财政总体健康。通过中央地方财税关系的调整，引入市场约束机制培育地方政府的信用，健全其投资行为，一定能为新型城镇化、经济转型和可持续发展提供新的活力和动力。